拼多多成立三年累計虧損13億 何以獲得240億美元估值

　　2018年年初,拼多多的成交額超越唯品會,成為繼阿里、京東之后國內第三大電商平臺。

　　目前京東市值542億美元,唯品會66.億美元。而根據拼多多2018年7月16日更新的招股書,其最高估值240億美元,看似對應其成交額規模。實際上,前兩家公司成立十年及以上,有穩固的商業模式,但拼多多成立僅三年,目前仍處于虧損狀態。

　　2018年7月16日,拼多多向美國證券交易委員會（SEC）更新了此前提交的招股書。招股書顯示,拼多多計劃在納斯達克申請掛牌,代碼PDD,發行85,600,000股美國存托股票（ADS）,發行價區間為16-19美元,最高擬融資18.7億美元。

　　從美股電商上市公司對標來看,拼多多的估值或許過高。如果以發行價區間最高值19美元計算,對標阿里40倍左右的市盈率,拼多多的預期利潤應該為6.5億美元,然而拼多多仍然處于虧損狀態。

　　根據招股書,拼多多2018年第一季度累計虧損（含期權支出）為13.12億元人民幣,2016年和2017年分別發生2.92億元和5.25億元人民幣凈虧損。2018年主要支出來自于銷售和市場費用,2018年第一季度達12.17億元,占總收入的88.4%,平臺單季發生2.01億元人民幣凈虧損。

　　另一個可以參考的指標是,拼多多在招股書上對標的公司是好市多（Costco）和迪士尼,前者總市值942億美元,市盈率31.29,好市多的運營利潤率穩定在5%上下。

　　而如果采用京東2018年財年市銷率12.86推算拼多多的估值,拼多多的估值偏高——以拼多多2017年收入17.4億元為基準,其股票估值應該為244億人民幣；若以2018年第一季度13.85億元人民幣收入為基準,其估值為712億人民幣（106億美元）。

　　拼多多商業模式2017年才成型。從2017年第2季度開始收取0.6％的傭金和提供付費廣告服務,包括關鍵字出價和展示廣告、開屏首頁Banner等。若保持2018年年收入121億人民幣,才可能實現240億美元的最高估值,這意味需要保持季度數十倍的增幅。

　　在騰訊等機構多輪投資后,拼多多三年間從0到240億美元的高估值,背后是其用戶增長規模和低成本。

　　2017年下半年成為千萬級電商產品后,近幾個月間,根據披露的財務數據和第三方機構,拼多多仍然保持較高的增速。根據Questmobile的數據,從2018年4月初,到7月初,拼多多App日活躍用戶從6000萬增長至8000萬。就在年初,其月均日活水平還在4000萬上下。

　　根據更新招股書信息,2018年第二季度,拼多多的平均月活用戶達1.95億,較第一季度增長17%。此增速高于阿里活躍買家的增長比率——2018年第一季度月活躍用戶為6.17億,環比增長了3700萬。

　　同時,得益于平均消費額和用戶活躍度的提高,從成交額上看拼多多增速明顯。更新招股書同時披露了拼多多2018年第二季度的財務數據,活躍買家平均消費額從674元增至763元。截至2018年6月30日的12個月間,拼多多GMV達2621億元。拼多多活躍買家數達3.44億,活躍買家平均消費額從674元增至763元。拼多多從17年年底到18年6月底,GMV增漲了85%。

　　其翻倍的增速高于行業平均水平,在今年3月,國家統計局曾公布了一組網售數據,該月的網售增速平均維持在32%左右。根據阿里財報顯示,天貓2018財年實物GMV增速是45%。

　　但從總量上看,仍與電商龍頭阿里差距明顯。根據此前招股書披露的信息,拼多多2017年全年成交金額為1412億元人民幣,2018年第一季度成交金額達662億人民幣。而阿里在2018年財年,國內電商GMV為48200億人民幣,且保持28%增速,淘寶為26890億人民幣,增長22%。

　　一位接近拼多多的行業人士告訴《財經》記者,拼多多的電商成交額統計口徑或許與其他電商平臺不同,因為拼多多采用拼團或直接下單的成交方式,因此公布成交額應為不包含購物車在內的實際成交金額。

　　拼多多現階段最大的優勢之一在于較低的獲客成本低。根據招股書測算,2017年拼多多獲客成本僅11元/人,遠低于京東和阿里,2018年這個數據是49元。

　　資深互聯網觀察者尹生對《財經》記者表示,現在的預期都建立在過去的表現上。不知最后真實結果如何,總的來說,目前拼多多估值已經過高,接下來壓力不會小。

　　能不能保持用戶規模和成交額較高增速是拼多多面臨的市場質疑之一。拼多多將投入更多成本去拉新用戶、提高用戶復購和客單價,最終提高收入。

　　拼多多的增速已經下滑,拼多多在2018第一季度日活增幅為5000萬,而在2017年第3季度和2017年第4季度分別為5800萬和8700萬。

　　目前拼多多仍處于財務虧損階段,且2018年開始虧損變大——拼多多投入了第一季度12億多收入的88.4%到銷售和市場費用上,其中主要是品牌和廣告。這或許是流量獲取更加挑戰的信號。在2018年第一季度,拼多多獲客成本已達49元,遠高于2017年的11元。

　　黃崢曾在4月接受《財經》采訪時表示,拼多多與淘寶是錯位競爭,爭奪的是同一批用戶的不同場景。根據更新招股書,拼多多活躍買家數達3.44億,而根據阿里2017年財報,年活躍買家為5.52億。那如果以阿里電商用戶規模作為拼多多的天花板,以拼多多的增速規模,或許會在2018年進入增長平臺期。

　　彭博商業周刊在7月17日引用一位分析師對拼多多IPO的分析為,“拼多多的優勢是低價,如果不能保證低價及在低價條件下獲利,那么消費者會怎么選擇？拼多多正在利用全球資本市場對科技企業的估值高點,隨著資本涌入,投資者會更多考慮質量,也會更加謹慎。”

　　此次募資中,拼多多計劃將40%的募資款用于增強和擴大公司現有業務,40%的會用于技術研發,剩余資金會用于日常公司運營和潛在投資項目。

　　據了解,對于增長問題,除了大力投放廣告之外,拼多多正在擴大進駐品牌數量,尤其是快消品品類,提升用戶購買客單價和頻率；同時一位拼多多內部人士告訴《財經》記者,拼多多正在內部孵化多個電商和娛樂結合的項目,在明年之前年初試圖找到下一個增長點。

　　投資人對拼多多估值的態度還待資本市場驗證。其股價走勢看接下來幾個季度的業績和資本市場的整體表現。

　　招商證券首席分析師許榮聰表示,拼多多憑借騰訊資源和自身優異的商業模式快速發展,搶奪中低端用戶,已成長為電商第三極。目前,拼多多充裕的現金流給未來發展提供堅實基礎,但護城河仍然不夠深。隨著低成本獲取用戶越來越難,拼多多更需要在品類結構、定位拓展和基礎設施等方面下足功夫,穩固自身競爭地位。

　　拼多多將于7月24日向投資者開放賬簿,并在7月25日進行首次公開募股定價,顯示條款清單。